二、2019年投资仍面临下行压力

2019年，受内外各种复杂因素的影响，我国固定资产投资仍将面临下行压力。



（一）房地产开发投资增速可能出现明显回落


2018年房地产投资增速总体平稳，全年同比增长9.5%。从2016年开始的这一轮房地产投资反弹，离不开去库存、棚改货币化安置和较低房贷利率等短期因素支撑。但从2018年下半年开始，随着限购、限贷、限售、限价等措施的滞后效应开始显现，房地产市场形势发生明显变化，特别是房价上涨趋势的扭转，房地产企业现金流的趋紧、融资成本的大幅上升，导致购地能力和意愿普遍下降。房地产开发投资由土地购置费和建安支出两部分组成。2018年下半年开始出现大量土地流拍或底价低价成交的现象，全国土地购置费当月同比增速也从2018年6月的88%降至11月的39%。从土地流拍或底价低价成交增多，以及房地产施工面积增幅放缓看，2019年房地产投资增速可能会出现较大幅度下降。



（二）制造业投资增速将有所回调


2018年制造业投资增长9.5%，总体上延续了过去两年的回升态势（见图3.23）。这主要受益于上游行业利润回升，企业资产负债表改善，加之原材料市场需求回暖，带动原材料行业投资回升。与此同时，受“抢出口”和人民币贬值效应两方面的影响，全年按美元计价的外贸出口增长9.9%，对制造业投资有明显拉动作用。2019年，这两方面的因素都将减弱，规模以上工业企业利润2018年下半年呈现逐月回落态势，11月当月增速由正转负，下降1.8%，12月下降1.9%。随着企业利润下降，资产负债表可能出现逆向调整，企业扩大生产、新增产能的投资意愿将受到影响。与此同时，随着前一个时期“抢出口”效应减弱，2018年11月、12月按美元计价出口同比仅增长5.4%、-4.4%，环比增速分别下降10.2个百分点和9.8个百分点。2019年，受全球经济放缓和2018年高基数的影响，出口增速将明显回调。上述两方面因素的共同作用，将使2019年制造业投资进一步承压。



（三）基础设施投资增速难有大幅回升


2018年基础设施投资增速回落幅度较大，虽然四季度在政策推动下投资增速有所回升，但全年基础设施投资仅增长3.8%，增速回落15.2个百分点（见图3.23）。2019年，在政策支持和重点项目资金保障力度加大的情况下，基础设施投资将有明显回升，但仍将受到减税降费和控制地方政府债务的约束。减税降费将使中央和地方政府财政收入增长放缓，据测算，2019年全年减轻企业税收和社保缴费负担近2万亿元。控制地方政府债务，坚持堵“后门”、开“前门”，坚决遏制违法违规举债，地方政府资金来源将受到限制，对基础设施投资增长也将形成制约。2018年末，地方政府显性债务余额18.4万亿元，而隐形债务余额要大于显性债务余额，且近年来地方政府隐性债务扩张速度要明显快于显性债务扩张速度。如果算上隐性债务，绝大多数省份的债务融资空间已非常有限。2019年全年城投债到期偿还量1.4万亿元，比2018年增长13.5%。在庞大的债务规模和还本付息的压力下，投资扩张将受到明显约束。在减税降费和控制地方政府债务双重约束下，基础设施投资增速难有大幅回升。



图3.23 2011—2018年房地产、制造业、基础设施（不含电力）投资增速



（四）民间投资增长动力仍然不足


2018年，民间投资增速达到8.7%，但回调压力正在逐步显现。去杠杆的不对称效应，影子银行萎缩对民企融资造成较大冲击，信用债违约风险也加大企业融资难问题。民营企业相对集中在下游制造业，利润增长偏低，而原材料价格回升和用工成本上升进一步挤压民营企业利润，投资能力受到制约。加之国内市场需求不旺，中美经贸摩擦走势仍不明朗，环保标准提高和执法趋于严格，一些行业环保成本大增，民营企业市场预期不稳，投资动力仍显不足。

综上所述，2019年受房地产市场销售回落和政策调控影响，房地产开发投资增速可能将明显回落。企业赢利水平下降和投资能力减弱，制造业投资增速将有所回调。在减税降费和控制地方政府债务双重约束下，基础设施投资增速难有大幅回升。民营企业市场预期不稳，投资动力仍显不足。虽然在政策支持和重点项目资金保障力度加大的情况下，基础设施投资增速将有所回升，但难以对冲房地产开发投资和制造业投资下行，2019年全年投资仍将面临下行压力。