价值投资的方法论

投资与投机


在股市中投资并期望获得收益时，我们口口声声说自己是在做投资，却很少有人承认自己做的是投机。在主流的话语体系中，投资这个词充满了严肃、理性和技术性，而投机这个词却有点像投资的反面：短视、赌博和运气。投资仿佛是高尚的，而投机仿佛是粗鄙的。但是，凡事不但要听其言，更要观其行。

实际上，很多个人投资者的行为出卖了他们：他们非常关注一只股票次日或者下周的涨跌，到处搜集利好或利空的消息，并以此为根据来预测次日股市开盘到底是涨是跌；同时，他们持有股票的时间一般最多不超过三个月，换手率非常高；过去一周某只股票价格上涨了，他们欢欣鼓舞，认为这家公司是个优秀的公司；下一周这只股票价格跌了，他们垂头丧气甚至破口大骂，认为公司实在是烂。同一家公司，上周还前景光明，这周就变得前途黯淡了。

投资尤其是价值投资，并不能通过股价短期内的涨跌来证实或证伪。《安全边际》的作者塞斯·卡拉曼说：“投资者是根据企业的内在价值来做出投资决策的，而投机者是通过预测股价短期的涨跌来做出投资决策的。”因此，投机者往往受困于短期股价预测的正确率。短期股价的走势是高度不确定的，受临时的偶然因素影响太大，根本就无法预测。而投资者则根据对比一家公司的内在价值和股价来做比较，以判断一家公司股价究竟是被高估还是被低估了，并买进那些低估的股票，卖出被高估的股票。因此，投资者尤其是价值投资者，在决定买入还是卖出一只股票时，需要对企业的经营基本面做细致的分析。

那么，为什么大部分个人投资者以投资之名行投机之实呢？主要有三个原因。

其一，大部分投资者都有一夜暴富的心理，更愿意赚快钱，他们不愿意慢慢变富，每年20%的收益对他们来说都是慢的，他们希望的是一个月20%的收益率。亚马逊的CEO贝佐斯曾问巴菲特：“为什么你的价值投资原则都是公开的，也不是很难，但是为什么没几个人学会并赚到钱呢？”巴菲特回答：“因为这个世界上没有人愿意慢慢变富。”

其二，价值投资需要的不只是耐心，还需要逆向投资及足够的对暂时亏损的忍耐力。很多人之所以不做价值投资，是因为承受不了投资过程中暂时的估值亏损，对持有股票的价值很快产生了怀疑，进而对价值投资的方法论产生了怀疑，转而投向“快进快出”的投机快感中。另外，逆向投资注定是孤独的，你要做到“别人贪婪时你恐惧，别人恐惧时你贪婪”。当你身边的朋友在牛市中翩翩起舞、投资收益率都是按周计算的时候，你能够冷静下来坚持自己的判断而不跟他们比较谁的收益高吗？当股市处于恐慌性下跌时，你身边的朋友大多夺路而逃，而你敢在这个时候加大投资、接天上掉下来的刀子吗？这么做注定是孤独的，因为大部分人不会理解你，而且没人保证你的做法就是对的，甚至有时候你是众人嘲笑的对象。相比于赚钱，大部分人更在意的是避免承受孤独或是被别人嘲笑。

实例

贵州茅台的赌局

贵州茅台（代码：600519）现在贵为白酒行业龙头，市值超过2.2万亿元（2020年8月末），在资本市场可谓是风光无限。但回到2012-2014年，由于白酒塑化剂事件及限制三公消费的影响，整个白酒行业受到巨大打击，贵州茅台、五粮液这样的白酒龙头的股价大幅下跌，五粮液股价下跌幅度超过60%，贵州茅台下跌接近50%，白酒行业进入了黑暗时刻。但贵州茅台的坚定做多者、否极泰基金经理董宝珍，在2012年年底塑化剂事件发生后，通过草根调研茅台的产销情况，进一步坚定了茅台的投资价值。随着茅台股价的下跌，董宝珍使用杠杆持续加仓茅台股票，可随后的股价仍然持续下跌，到2014年1月8日，茅台股价跌到了118元/股，董宝珍管理的基金净值出现了大幅下滑，但董宝珍坚信通过调研得出的“茅台是印钞机”的结论。终于从2014年开始，贵州茅台股价开始一路上行，从最低的每股118元持续上涨到500元、1 000元，直至今天的1 600元，5年时间上涨了接近10倍。贵州茅台的股价上扬让董宝珍获利颇丰。

在此过程中，也有令董宝珍非常尴尬的时刻。2012年9月，当茅台市值还在2 500多亿元时，职业投资人扬韬和董宝珍在微博上打了一个关于贵州茅台的赌局：扬韬认为5年内贵州茅台市值必定跌破1 500亿元，而董宝珍说如果跌破1 500亿元他就裸奔30分钟。一年后，茅台股价跌破140元/股，市值也随之跌破了1 500亿元。董宝珍兑现承诺，裸奔了30分钟。两个人都没有错，扬韬看的是塑化剂、限制三公消费等利空因素对股价的短期影响，而董宝珍看的是贵州茅台的长期内在价值。因此，价值投资只有少数人才能坚持，因为投资者需要克服短期估值亏损、不被世人理解、孤独等心理影响。

从董宝珍的赌局中我们可以借鉴到的有以下方面：

■短期的突发性事件（比如塑化剂、限制三公消费等）往往会对一个公司的股价造成明显的影响（有正面的，也有负面的），但基本不影响公司的长期内在价值。随着时间的推移，一家经营优秀的公司始终要在资本市场发光，“若锥之处囊中，其末立见”。

■逆向投资非常考验一个人的定力和耐性。当茅台股价在140元/股的时候，绝大部分人都看衰它，而在1 800元/股的时候，绝大部分人都看多它，你能否承受这种逆向投资所带来的心理压力？

■价值投资者只赚自己应得的钱。实际上，在茅台股价突破500元/股时，董宝珍就开始逐步减持手上的股票。虽然董宝珍投资贵州茅台股票获得了数倍的收益，但在600元/股和1 800元/股之间的收益基本上与他无缘。有些人认为董宝珍不够聪明，没有从鱼头吃到鱼尾。但实际上，价值投资者往往只赚他（她）能力范围之内的应得的钱——董宝珍认为600元/股的贵州茅台估值已经偏高，那么他不去赚取估值继续上涨的钱，又有什么错呢？

其三，基本面分析需要一定的知识门槛，这便劝退了很多人。绝大多数个人投资者并非经济或金融专业出身，也并不从事金融投资行业。企业的经营基本面分析、财务分析这些内容，对大部分人而言门槛太高，让他们一时难以入手。即使有部分人尝试着去学习去实践，但可能收效不尽如人意，他们转而放弃此道。而其他的一些投资流派，比如根据题材消息炒股、纯粹的技术分析，是否有长期收益效果不论，但入门非常简单直观：“上午学习，下午实践。”因此，大部分人放弃了“正确但难的事”，转而使用那些可以速成的方法。

因此，投资与投机之间的差别虽如此清楚——投资是在股市中长期获得持续收益的正确大道，但真正的实践者并不多。龙叔出版本书的目的，主要就是给个人投资者提供通俗易懂的价值投资之道，而不让知识门槛成为我们投资中的障碍。