横向比较与纵向比较

上面我们讲了“一撇”“一捺”的部分。“一撇”就是从债权人角度看财务指标，“一捺”是从股东角度看财务指标。当然，“一撇”“一捺”并不是割裂的，不管你是债权人还是股东，都需要综合考虑。长期来看，债权人与股东利益是一致的：他好我也好。

有了这些财务指标，我们该如何判断一家公司是否优秀呢？对于任何一家上市公司的财务指标，投资者都不能孤立地看，需要“一横”——与同行业竞争对手比一比，“一竖”——与自己的历史数据比一比。俗话说，隔行如隔山，不同行业的特点迥异，财务报表的特点也大相径庭，因此跨行业的比较往往有失客观公允。

以国内家电业为例，格力、美的、海尔三强鼎立。我们通过对比其财务指标发现，就净资产收益率来说，格力表现最优秀，2017年高达37.51%，远远超出其他竞争对手和行业中位值（见表5-43）。这主要是因为格力的主营产品是空调，占比接近90%，而空调是家电中利润率最高的产品之一，因此拉高了格力的各项财务指标。


表5-43 国内家电头部公司的指标对比


但是，通过观察2017-2019年连续三年的指标变化，我们发现美的集团的各项指标在持续提升，尤其是净资产收益率在2019年超过了格力电器，位居第一。美的集团的家电产品线比较均衡，在空调、冰洗、小家电等各产线品中都做到了行业前三，发展潜力较大。而格力受限于之前的单一产品策略，过度依赖于空调的销售。

我们再来对比家电三巨头的成长能力（见表5-44）。


表5-44 国内家电头部公司的成长能力


我们可以看到，美的集团在2017-2019三年间，利润增长比较稳定，尤其是2019年，在行业整体下行周期下，仍然取得了接近20%的同比增长。同时，经营净现金流的增长也能与之匹配（略好）。2018-2019年，在营业总收入增长缓慢的情况下，净利润仍然保持了两位数的增速，这主要得益于利润率的提高。

从估值水平上看，三家公司的市盈率基本处于同一个区间，相差不大，美的集团略高（见表5-45）。


表5-45 国内家电头部公司的估值对比


注：数据截至2020年7月23日。



财务疑点的识别


财务报表造假在全世界都是普遍现象。造假的动力源于两个方面。

■从管理团队角度来看，其薪酬激励与经营业绩和市值挂钩，因此他们有动力去美化财务报表，以获得高额薪酬。

■从股东角度来看，美化财务报表可以提升公司的市值，从而增加股东的财富；或者趁财报利好数据发布后，在股价高位择机减持套现。

因此，在分析上市公司财务报表时，我们可以进行有罪推定：假设公司的财报是美化过的。我们的任务就是能尽力找到蛛丝马迹，发现财务报表的疑点。当然，有疑点并不代表公司一定在造假。但是从投资者角度而言，我们可以用脚投票，避开我们认为有疑点的上市公司。上市公司那么多，我们为什么要“单恋一枝花”呢？

“买的没有卖的精”，上市公司对自己的业务了如指掌，自己编制的财务报表很可能是经过精心修饰的。作为投资者，我们对于公司经营情况的了解，主要限于公司披露的数据。因此，从财务造假的角度来看，投资者处于非常不利的地位，存在明显的信息不对称。

不过，这并不代表投资者就无能为力。任何财务造假都必然会留下蛛丝马迹，哪怕隐藏得再好。另外，一家公司如果持续造假，迟早有一天会露出原形。

总的来说，财务造假大部分都是美化报表。那有没有丑化报表的呢？也有，如果公司当年注定亏损，那它或许会夸大亏损额，以便为来年积累利润，这种丑化报表之举被俗称为“大洗澡”，只不过其最终目的还是美化报表。

财务造假的方法有几百种，龙叔不可能一一列举。按分类来看，主要造假手法有三种：虚增利润、虚增资产和隐瞒负债。

■虚增利润。利润等于收入减去成本，因此虚增利润的方式无非是三种：一是虚增收入，比如把不应该当年确认的收入提前确认；二是减少成本，少计或推迟确认成本；三是增加非经常性收入，比如处置资产、股权等。

■虚增资产。农林牧渔业公司（比如前文提到的獐子岛）的生物性资产的存货不易盘点，上市公司就可以反复通过存货的操纵来虚增或减少资产。另外，将本应该费用化的支出（如一部分研发费用）改为资本化支出（形成无形资产）。

■隐瞒负债。比如有些公司通过发行“明股实债”的永续债并将其当作公司的权益工具来降低公司的负债率，从具体条款来看，这些永续债实际上属于债务。

本节内容旨在提供一些简单易行的方法来发现这些蛛丝马迹。