天下熙熙皆为利来：资本市场的全球化（2）

短期之内，全球资本市场的最大变化，将是中国金融市场与金融资产的重要性日益增加，而日本则会相对下降。目前，中国金融资产总量为5万亿美元，不到日本的1/3，也不及欧洲的1/7，美国的1/9。但是，除了美国，中国金融资产增长速度比任何国家都快。增长最快的就是中国国有“银行”的居民储蓄。如今，中国国有银行基本上仍然只是一个中转机构，负责把储户存款发放给地方政府和那些时常破产的国有企业。简单说来，中国银行与欧美银行没有多少相同之处，欧美银行以合理的客观标准为基础，为私营企业与消费者创建贷款信用。在更广泛的意义上说，中国仍然缺乏构建现代金融市场所需的绝大多数独立的公营及私营机构与规章制度，而这正是把一个国家不断增长的财富转变为纸质（数字）凭证，实现全球范围内自由交易的基础。年轻的中国股市上，绝大部分上市公司（所谓的“红筹股”）能够上市，并不是因为他们符合资本市场标准，能够提供透明的财务报表，而是因为他们具有政治优势。经营股票交易的中国证券公司，也不能像西方证券公司那样受到规则约束，自然也就无法建立市场信心。对全球资本市场而言，也许最为重要的就是，中国依然缺乏自由兑换的货币流通。

几乎可以肯定，未来10年，所有这些情况都会发生变化，尽管那会是一个渐进而痛苦的过程。在中国，已经有100多家西方银行开设分行，当然主要是为外资企业服务。不过，最近中国已经允许花旗银行、法国兴业银行及美洲银行持股中国国有银行，这些西方银行将为中国带来现代银行实务模式。允许建立现代银行制度，中国也会面临挑战：没有了国有银行的贷款支持，大部分现存国有企业很快就会破产，由此导致数以百万计的工人失业。类似地，在人民币升值方面，中国也已经迈出了一小步。这个方面的挑战在于，货币流通真正实现自由兑换与通过廉价出口保持经济增长这一基本战略之间如何协调一致。外国投资人一旦获悉可以把在中国赚钱的利润拿回本国，一定会蜂拥而至这个全球增长最快的经济体——外资涌入就会拉动人民币升值，进而抬高中国出口到世界各地的商品价格。结果就是成千上万家中国企业破产倒闭，这又会导致大批工人失业。面对出口疲软，中国保持经济强劲增长的唯一办法，就是像其他主要国家那样，发展消费推动型经济。这就要求中国恢复覆盖广泛的医疗保险与退休养老制度，因为只有有了这些保障，大部分中国人才不会宁愿存钱而不消费。

中国经济现代化的发展，很大程度上就是一个小心翼翼而又冷酷无情的死刑执行过程。至少还需要10年时间，中国政府才能建立一个现代金融体系——10年也只是欧美完成这一过程所用时间的零头。如果中国能够实现这个目标，那么到2020年，中国金融资产规模将达到世界第二，也将成为全球第二重要的金融市场。

未来10~15年，不管中国能否实现这个跨越，全球资本规模及其流量都会继续增加，达到现有水平的两倍，甚至三倍。或直接，或间接，资本市场的发展将会为发展中国家创造数以千万计的工商业就业机会，改变数以亿计的各国人民的生活水平与经济前景。不过，给发达国家人民生活与就业造成的影响，要微妙、复杂得多。

最重要的问题在于，全球资本规模大幅增长，对各个国家、各个企业而言，资本不再稀缺。全球化飞速发展以来，第一重要的后果就是，利率水平达到历史最低。根据国际货币基金组织（IMF）统计结果，与过去45年来的任何历史阶段相比，2000年以来，全球八大先进经济体的长期利率水平都是最低，不管是绝对利率，还是考虑到各国经济增长速度的相对利率，都是如此。即使在那些国民储蓄率很低、外债负债率很高的国家，也一样保持了极低的利率水平，最显著的例子就是美国与英国。这种现象的唯一先例出现在19世纪90年代中期到第一次世界大战期间，那是上一次全球化的飞速发展阶段，其时，相对于经济增长速度，利率水平之低不同寻常。

第二重要的后果就是，全球资本市场力量日益加强，影响力已经超过中央银行。近年来，美联储和欧洲中央银行都发现，他们作出调高短期率的决定，对长期利率影响甚微。而长期利率会影响绝大多数借贷行为，最终作用于经济活动。比如，从2004年6月到2006年6月，美联储17次上调短期利率，利率水平从1.25%提高到5.25%。然而，2004年6月与2006年6月，AAA级公司债券的利率都是6%，2006年6月常规抵押贷款利率也仅比2004年6月高了0.4%。在联邦政府采取“从紧”政策周期的头一年，上述两种情形中，长期利率实际是降低了，当联邦政策开始改变时，长期利率才又逐步恢复到原来水平。

至少在这个案例当中，就应对全球化而言，金融市场比中央银行更加灵活机智。按照中央银行的传统规则，像最近这样，资本、信贷与消费同时快速增长，快速通货膨胀通常就会接踵而至。但是，全球化改变了这套规则。自上世纪90年代中期全球化飞速发展以来，几乎世界各地的通货膨胀率都在急剧降低。1995~2005年，发达国家的通货膨胀率不断走低，每年只有2~3%。与此类似，亚洲国家（日本除外，那个时期日本一直通货紧缩）的物价上涨幅度为每年3~6%，只有前一个10年涨幅的一半。拉美地区的物价上涨速度也下降了一半，这些国家也享受到相对（于他们自己）比较温和的通货膨胀，每年物价上涨幅度为10~20%。英格兰银行资深成员德安·朱利叶斯（Deanne Julius）博士，以广阔的视野观察这个问题，得出结论：“国际竞争不断强化，也就是所谓的全球化，还有就是新技术广泛传播，可以认为这些因素就是当前的推动力，推动全球通货膨胀率走向低水平。”关于全球化能对降低通货膨胀率产生多大影响，国际货币基金组织IMF持怀疑态度，毕竟，监测发展中国家的通胀压力是该组织的一项业务目标，谁都不愿意承认自己使命重要程度正在降低。然而，即使IMF现在也说：“毫无疑问，全球化造成了通货膨胀率某种程度的降低。”

市场竞争加剧，即使成本上升，企业也很难提高价格，这并不是通货膨胀脚步放慢的唯一原因。几乎同样重要的是，由于西方资本、技术与专业技能大量涌入发展中国家，中国、印度、墨西哥等大型经济体的生产力水平急剧提高，压低了本地通货膨胀，而且，廉价商品潮水般出口到发达国家，欧美与日本的通胀压力也随之缓解。最后，爆发于1997~1998年的亚洲金融危机——本身就是全球化带来的现象——已经让大部分发展中国家政府吸取教训：冒险选择可能导致高通胀的经济政策，将会付出极其沉重的代价。

全球化不会终结通货膨胀。最明显的事实就是，石油与其他重要商品价格一路飞涨，导致全世界物价上涨。但是，假定目前这种低利率、低通胀的趋势保持不变，未来10~15年，在大部分发达国家及快速增长的发展中国家，国民的借贷与消费规模一定会高于现在的想象。2005年，《经济学人》杂志面向1656名顶级企业执行官做了一项调查，他们估计今后全球消费支出增长速度要超过GDP增长速度60%，从现在的每年大约27万亿美元，增长到2020年的62万亿美元。在欧美国家，富人今天消费的高档服装、电子产品及个人服务，届时人人都能享受得到，而且也会走进世界其他地区亿万寻常百姓家。尤其在那些经济快速